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LGT Beacon: Taktische Anlagestrategie für das Q2/2018

12. April 2018

Die makroökonomischen Trends bleiben positiv, haben jedoch zugleich eine inflationäre Tendenz erhalten - eine Folge der jüngsten prozyklischen US-Steuerreform sowie des Risikos steigender Handelshemmnisse. Gerade letzteres sorgt zudem weiter für Volatilität. Wir reduzieren unser Zinsrisiko, bauen erneut Barmittel auf und bekräftigen zugleich unsere flexible Aktienstrategie.

Unsere Einschätzung der Weltkonjunktur bleibt weitgehend positiv, wenn auch etwas inflationärer und stärker zugunsten der Schwellenländer (Emerging Markets, bzw. EM) ausgerichtet als im Vorquartal.

Hauptszenario inflationäres Wachstum

In unserem Hauptszenario rechnen wir weiter mit einer anhaltend guten, synchronen Weltkonjunktur. Die Industrieländer wachsen dabei generell weiterhin über Potential, was zunehmend zu Kapazitätsengpässen führt und somit Investitionen unterstützt, die Arbeitslosigkeit weiter reduziert und mit der Zeit auch Lohndruck generiert. Die kurz vor Weihnachten verabschiedete US-Steuerreform stimuliert den Konsum und die Unternehmensgewinne zusätzlich, wenn auch auf Kosten der mittelfristigen Gesundheit des Bundeshaushalts. Auch in Europa und Japan stehen die Zeichen auf Wachstum.

Vor diesem Hintergrund haben sowohl die tatsächlichen als auch die erwarteten US-Inflationsraten die angestrebten Niveaus bereits erreicht. In der Eurozone und in Japan bewegen sie sich immerhin in Richtung Zielwert. Folglich hat auch die Federal Reserve ihren Kurs der graduellen (und datenabhängigen) Normalisierung der US-Geldpolitik zuletzt bestätigt. Mit der Zeit dürften auch die anderen Regionen folgen, wenn auch vielleicht nicht gar so schnell, wie die jüngsten Stärkephasen im Euro bzw. Yen vermuten lassen. Da aber bisher nur die Fed ihr angepeiltes Inflationsziel stabil und glaubwürdig (endlich) erreicht hat (Grafik 2), bleiben die USA diesbezüglich klar im Vorteil.

So überraschte es nicht, dass die Fed am 22. März die Leitzinsbandbreite um 25 Basispunkte auf 1.5 bis 1.75 Prozent anhob. Die US-Notenbank erhöhte zugleich auch die Medianschätzung für das Leitzinsniveau in den nächsten zwei Jahren um jeweils etwas mehr als 25 Basispunkte, während die Schätzung für das langfristige Leitzinsniveau um 12.5 Basispunkte auf 2.875 Prozent angehoben wurde - was letztlich rund fünf kleine Zinserhöhungen innerhalb der nächsten drei Jahre impliziert. In den Schwellenländern überrascht China konjunkturell positiv, während die politische Machtkonzentration die Umsetzung von Modernisierungs- und Finanzreformen erleichtern dürfte. Generell ist der Konjunkturaufschwung in den EM, analog zur Stabilisierung der Rohstoffpreise, zudem noch vergleichsweise jung. Auch die Inflationserwartungen notieren noch unter den Zielwerten (Grafik 3), was aus zyklischer Sicht dementsprechend mehr Nachholspielraum gegenüber den Industrieländern signalisiert.

Risiko: Protektionismus und Stagflation

Zugleich hat die US-Regierung mit ihren jüngsten handelspolitischen Initiativen eine aggressivere protektionistische Tonart gewählt (d.h. konditionale Ankündigung von allgemeinen Stahl- und Aluminiumzöllen am 8. März, Ankündigung von Zöllen auf ausgewählte chinesische Importe am 22. März). Sowohl Partner und Verbündete als auch Rivalen sollen damit zu Handelskonzessionen in Bereichen wie Autos, geistiges Eigentum und Investitionen bewegt werden. Diese Massnahmen laufen aber nicht grundsätzlich auf eine Abschottung der USA, sondern auf eine zusätzliche Öffnung weiterer Märkte aus und dürften letztlich weder den globalen Handel noch das Weltwirtschaftswachstum wesentlich beeinträchtigen. Die konkreten Streitpunkte können und dürften im Rahmen der teilweise bereits fortgeschrittenen Verhandlungen von neuen und alten Handelspakten gelöst werden.

Mit zahlreichen befreundeten Nachbarn und Verbündeten wie Kanada, Mexiko, der Europäischen Union und Japan feilschen die USA, welche im Schnitt vergleichsweise tiefe Handelsbarrieren haben, bekanntlich bereits um eine Neuregelung, was den Kontext für die angedrohten Zölle bietet. Gegenüber China ist die amerikanische Verhandlungstaktik aufgrund der (latenten) Supermachtrivalität mit Risiken verbunden, doch Washington geniesst auch hier den Vorteil, dass praktisch alle anderen relevanten Mächte - von der EU über Japan bis zur Mehrheit der restlichen zehn Mitglieder der Transpazifischen Partnerschaft (TPP) - im Kern die gleiche Position gegenüber China beziehen wie die USA. Somit dürfte Peking am Ende doch zu Konzessionen bereit sein.

Trotzdem könnten der Ton der US-Regierung und die aufgebauschten «Handelskrieg»-Schlagzeilen die Marktstimmung belasten und auf Dauer China oder andere Länder tatsächlich zu schwerwiegenden Vergeltungsmassnahmen bewegen. In unserem alternativen Szenario sehen wir daher nun das Risiko einer stagflationären Entwicklung, d.h. einer konjunkturellen Abschwächung bei gleichzeitig steigender Inflation. Unter dem Strich könnten die (geo-)politischen Risiken also doch etwas stärker als zuvor belasten, auch wenn das Umfeld für risikoreiche Anlagen insgesamt nach wie vor ausreichend konstruktiv bleibt.

Unsere Strategie: risikobewusst konstruktiv und flexibel

Unsere nach der letzten Strategieüberprüfung im Dezember zum Ausdruck gebrachte Sorge bezüglich eines überzogenen Anstiegs der Euphorie hat sich als berechtigt erwiesen. Die Marktvolatilität hat sich von den extrem tiefen Niveaus der letzten zwei Jahre gelöst und bewegt sich nun in einem Bereich, der für reifere Bullmärkte historisch normal ist (Grafik 4). Zugleich haben die Abverkäufe der letzten Monate dazu beigetragen, extrem einseitige Positionierungen in den Märkten (z.B. die Short-Volatility-Strategien) zu bereinigen, und die unkritische Gelassenheit vieler Anleger zurückzudrängen. Aus einer Behavioral Finance-Perspektive sind die Märkte jetzt sogar attraktiver als im Dezember, während auch die Bewertungen wieder auf die Niveaus von Anfang 2016, d.h. zu Beginn der jüngsten volatilitätsarmen Phase des Bullmarktes, zurückgefallen sind - dank deutlich gestiegenen Gewinnschätzungen für das laufende Jahr bei gleichzeitig in Summe stagnierender Kurse (Grafik 5). Als Malus gab es eine Verschlechterung des technischen Bildes.

Das Gesamtbild ist also zugegebenermassen gemischt, aber keinesfalls negativ. Insgesamt erscheint uns daher die Kombination einer leichten Übergewichtung von Aktien mit einer defensiven (d.h. erhöhten) Liquiditätsposition und einer flexiblen antizyklischen Einstellung («bei Verwerfungen zukaufen, bei Erholungen verkaufen») weiterhin angemessen.

Lesen Sie weiter im LGT Beacon

Welche Konsequenzen sich daraus für unsere Portfolios ergeben erfahren Sie, wenn Sie hier im LGT Beacon weiterlesen. Diese Publikation können Sie auch wöchentlich abonnieren: Publikationen abonnieren

Anmerkung: Die nächste Ausgabe des LGT Beacon erscheint voraussichtlich Mitte Mai 2018.

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